Quản trị vốn luân chuyển, giá trị doanh nghiệp và các hạn chế tài chính
- 86 trang
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
NGUYỄN MINH HIỂN
QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
VÀ CÁC HẠN CHẾ TÀI CHÍNH
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
TP. HỒ CHÍ MINH NĂM 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
NGUYỄN MINH HIỂN
QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
VÀ CÁC HẠN CHẾ TÀI CHÍNH
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS. TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA
TP. HỒ CHÍ MINH NĂM 2015
LỜI CAM ĐOAN
Tác giả xin cam đoan nội dung và số liệu phân tích trong luận văn này là kết
quả nghiên cứu độc lập của tác giả. Số liệu trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đáng
tin cậy và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa được công bố trong bất kỳ công
trình khoa học nào.
Tp. HCM, ngày 02 tháng 05 năm 2015
Tác giả
Nguyễn Minh Hiển
MỤC LỤC
Trang Phụ Bìa
Lời Cam Đoan
Mục Lục
Danh Mục Bảng Biểu Và Hình Vẽ
Tóm Tắt .........................................................................................................................1
1. Giới thiệu ...................................................................................................................2
2. Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây ....................................................5
2.1. Tổng quan lý thuyết................................................................................................5
2.2. Các nghiên cứu về vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp...............................23
2.3. Đầu tư vào vốn luân chuyển và những hạn chế tài chính ....................................26
3. Phương pháp nghiên cứu .........................................................................................32
3.1. Đặc điểm mô hình ................................................................................................32
3.2. Phương pháp nghiên cứu ......................................................................................37
3.3. Dữ liệu nghiên cứu ...............................................................................................48
4. Kết quả nghiên cứu .................................................................................................51
4.1. Những tác động của quản trị vốn luân chuyển đến giá trị doanh nghiệp .............51
4.2. Những hạn chế tài chính và quản trị vốn luân chuyển .........................................54
5. Kết luận ...................................................................................................................60
Tài liệu tham khảo
Phụ lục 1 - Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan
Phụ lục 2 - Mô hình GMM
DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ
Hình 2.1. Chu kỳ thương mại thuần [NTC] và chu kỳ kinh doanh
Bảng 2.1. Tóm tắt mối quan hệ giữa các thành phần vốn luân chuyển và chính sách
vốn luân chuyển
Bảng 2.2. Tóm tắt các nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển
Bảng 3.1. Công thức của biến và từ viết tắt
Bảng 3.2. Kết quả kiểm định các giả thiết dữ liệu bảng
Bảng 3.3. Thống kê mô tả
Bảng 3.4. Phân tích tương quan
Bảng 4.1. Mối quan hệ giữa Giá trị doanh nghiệp và Chu kỳ thương mại thuần
Bảng 4.2. Mối quan hệ giữa Giá trị doanh nghiệp và Chu kỳ thương mại thuần với
những Hạn chế tài chính
1
TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này kiểm tra mối liên hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá
trị doanh nghiệp, sử dụng phân tích dữ liệu bảng gồm 344 công ty phi tài chính, niêm
yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP. HCM [HOSE] và Sở Giao Dịch Chứng
Khoán Hà Nội [HNX] trong giai đoạn 2009-2013. Khác với những nghiên cứu trước
đây, tác giả tìm kiếm một bằng chứng thực nghiệm về tác động phi tuyến của quản trị
vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp. Kết quả cho thấy quản trị vốn luân chuyển
[được đo lường bằng Chu kỳ thương mại thuần Net Trade Cycle, NTC] có tác động
nghịch chiều lên giá trị doanh nghiệp [được đo lường bằng Tobins Q], đồng thời, bình
phương của NTC có tác động thuận chiều lên Tobins Q, mặc dù tác động là khá yếu,
nhưng có ý nghĩa thống kê. Bên cạnh đó, tác giả tìm thấy có sự khác nhau trong mối
liên hệ giữa vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp trong những điều kiện hạn chế tài
chính khác nhau. Theo đó, việc quản trị vốn luân chuyển ở những doanh nghiệp có
nhiều hạn chế tài chính sẽ tác động lên giá trị doanh nghiệp tiêu cực hơn so với các
doanh nghiệp ít chịu hạn chế tài chính.
Từ khóa: quản trị vốn luân chuyển, giá trị doanh nghiệp, hạn chế tài chính, VN.
2
1. GIỚI THIỆU
Bối cảnh nền kinh tế Việt Nam những năm gần đây, đặc biệt trong hoàn cảnh
suy thoái kinh tế toàn cầu tác động nghiêm trọng, đã đặt ra hàng loạt vấn đề như hàng
tồn kho ứ đọng, nợ xấu, rủi ro tài chính. Với đặc điểm phần lớn doanh nghiệp Việt
Nam thuộc loại vừa và nhỏ, giai đoạn 2009 2013 ghi dấu hàng loạt những doanh
nghiệp đóng cửa hoặc rơi vào tình trạng khốn khó. Những bất ổn và rủi ro trong quản
trị tài chính luôn là đề tài nóng trên các diễn đàn, và quản trị vốn luân chuyển như
thế nào để đáp ứng nhu cầu kinh doanh trong ngắn và trung hạn luôn là mối quan tâm
hàng đầu của các doanh nghiệp. Qua nghiên cứu này, tác giả mong muốn đưa ra một
gợi ý cho các nhà quản trị tài chính trong việc hoạch định và quản trị vốn luân chuyển,
cần lưu tâm đến mức độ tác động của quản trị vốn luân chuyển lên giá trị doanh
nghiệp, và các nhân tố ảnh hưởng đến sự tác động ấy.
Những nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển là một phần của nghiên cứu đầu
tư, đã được phát triển nhiều năm qua nhiều học thuyết và cả những đóng góp theo lối
kinh nghiệm. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ trực tiếp giữa việc đầu tư và giá
trị doanh nghiệp [Burton, Lonie & Power, 1999; Chung, Wright & Charoenwong,
1998; McConnell & Muscarella, 1985]. Những công trình của Modigliani và Miller
[1958] đã chỉ ra rằng quyết định đầu tư và tài trợ là độc lập với nhau, từ đó mở ra
những nghiên cứu dựa trên tính bất hoàn hảo của thị trường vốn nhằm làm rõ mối liên
hệ của hai quyết định này [Fazzari, Hubbard & Petersen, 1988; Hubbard, 1998]. Có
hai quan điểm trái ngược nhau về khía cạnh đầu tư vốn luân chuyển. Một quan điểm
cho rằng duy trì vốn luân chuyển ở mức cao cho phép doanh nghiệp tăng doanh số và
thu được những khoản chiết khấu lớn hơn cho những khoản thanh toán trước hạn
[Deloof, 2003] và do đó, có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp. Quan điểm ngược lại
cho rằng duy trì vốn luân chuyển ở mức cao sẽ đòi hỏi các nguồn tài trợ, dẫn đến tăng
chi phí tài trợ, điều có thể làm tăng nguy cơ phá sản [Kieschnick, LaPlante &
3
Moussawi, 2011]. Kết hợp hai tác động cùng chiều và ngược chiều này của vốn luân
chuyển lên giá trị doanh nghiệp, Sonia Banos-Caballero, Pedro J. Garcia-Teruel, Pedro
Martinez-Solano [2013] cho rằng tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa việc đầu tư vào
vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp, theo kiểu nghịch đảo dạng chữ U, và trạng
thái tác động sẽ đảo chiều nếu hai tác động này đủ mạnh.
Mục tiêu của bài luận văn này nhằm nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn
luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp áp dụng cho các doanh nghiệp Việt Nam với
những câu hỏi nghiên cứu cụ thể cần giải quyết như sau.
1. Chính sách quản trị vốn luân chuyển của các công ty tác động như thế nào
đến giá trị doanh nghiệp? Liệu có xảy ra quan hệ phi tuyến như đề xuất?
2. Trong những hoàn cảnh giới hạn tài chính khác nhau, với những đặc điểm
tài chính cụ thể sẽ được trình bày, tác động của chính sách quản trị vốn luân
chuyển lên giá trị doanh nghiệp sẽ thay đổi như thế nào?
Nhằm trả lời các câu hỏi trên, tác giả đề xuất quan hệ phi tuyến bằng cách sử
dụng mô hình phương trình bậc hai được đề nghị bởi Sonia, Pedro J. và Pedro
Martinez-Solano [2013]. Có nhiều lý do xác nhận rằng mối quan hệ giữa quản trị vốn
luân chuyển và giá trị doanh nghiệp không chỉ theo một chiều nhất định, tức là tồn tại
quan hệ phi tuyến theo dạng chữ U giữa việc Quản trị vốn luân chuyển lên Giá trị
doanh nghiệp. Đối tượng nghiên cứu là Quản trị vốn luân chuyển, được đo lường
bằng Chu kỳ thương mại thuần Net Trade Cycle [NTC] và bình phương của nó, sẽ
được nghiên cứu trong sự tương quan với Giá trị doanh nghiệp, được đo lường bằng
Tobins Q. Mô hình được xây dựng bằng phương pháp dữ liệu bảng để loại bỏ tính
chất không đồng nhất không thể quan sát được. Dựa trên kiểm định về tính phù hợp
của mô hình, tác giả lựa chọn mô hình ảnh hưởng cố định [Fixed effects model] để
ước lượng các hệ số hồi quy giải đáp cho các câu hỏi nghiên cứu đã đưa ra và sử dụng
4
biến giả cho việc quan sát sự thay đổi của mối liên hệ trong những điều kiện tài chính
khác nhau.
Phạm vi nghiên cứu được tác giả phân tích trên những công ty phi tài chính,
niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP. HCM [HOSE] và Sở Giao Dịch Chứng
Khoán Hà Nội [HNX] trong giai đoạn 2009-2013, nhằm phản ánh mối quan hệ giữa
quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp dưới những hạn chế tài chính khác
nhau trong nền kinh tế Việt Nam. Dữ liệu được trích xuất từ Báo cáo tài chính [đã
được kiểm toán] công bố cuối năm của 344 công ty phi tài chính niêm yết tại Sở Giao
Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội, giai đoạn 2009-2013. Toàn
bộ dữ liệu và chỉ số tài chính được cung cấp bởi StoxPlus Corporation.
Bài nghiên cứu được trình bày dưới bố cục sau đây.
Phần 1. Giới thiệu
Phần 2. Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây
Phần 3. Phương pháp nghiên cứu
Phần 4. Kết quả nghiên cứu
Phần 5. Kết luận
5
2. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
2.1. Tổng quan lý thuyết
2.1.1. Lý thuyết về vốn luân chuyển
2.1.1.1. Các khái niệm chung về vốn luân chuyển
Vốn luân chuyển là một thước đo tài chính cho tính thanh khoản hoạt động của
một doanh nghiệp hay tổ chức, bao gồm cả các cơ quan chính phủ. Quản trị vốn luân
chuyển là một thành phần quan trọng của chiến lược tài chính tổng thể của bất kỳ
doanh nghiệp nào muốn tạo nên giá trị. Nó bao hàm việc hoạch định và kiểm soát tài
sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, theo cách loại trừ rủi ro của việc không đáp ứng nghĩa
vụ ngắn hạn và tránh sự đầu tư quá mức vào những tài sản và hoạt động của doanh
nghiệp. Vốn luân chuyển được tính bằng Tài sản ngắn hạn trừ đi Nợ ngắn hạn. Nếu
Tài sản ngắn hạn thấp hơn Nợ ngắn hạn, tổ chức đó bị xem là thiếu hụt vốn luân
chuyển. Vốn luân chuyển cần được đảm bảo để tổ chức tiếp tục hoạt động và đủ chi
trả khoản nợ ngắn hạn và chi phí hoạt động sắp diễn ra. Việc quản trị vốn luân chuyển
bao gồm mục tiêu cân bằng mức độ tối ưu cho Khoản phải thu, Hàng tồn kho, Khoản
phải trả và tiền mặt.
Theo Deloof [2003], việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả là nền tảng để tối
đa hóa lợi nhuận từ đó tạo nên giá trị doanh nghiệp. Bất kỳ công ty nào cũng hướng
đến mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, cùng lúc tập trung vào tính thanh khoản để ngăn
ngừa tình trạng mất khả năng thanh toán. Điều này xảy ra vì những đầu tư vào vốn
luân chuyển không chuyển hóa thành tiền mặt vào cùng một thời điểm hay bằng một
xu thế dòng tiền tương đồng, bởi vì thế, các công ty nên đảm bảo một lượng ngân sách
cần thiết trong tình trạng sẵn sàng để đáp ứng nhu cầu thanh khoản của mình [Richard
và Laughlin, 1980]. Đặc biệt, quản trị vốn luân chuyển rất quan trọng đối với các
doanh nghiệp nhỏ do khả năng tiếp cận thị trường vốn dài hạn một cách hạn chế, một
khi những doanh nghiệp nhỏ có xu hướng lệ thuộc nhiều vào sự tài trợ từ tín dụng
6
thương mại và những khoản vay ngân hàng cho nhu cầu tiền mặt, khoản phải thu và
hàng tồn kho.
Vì quản trị vốn luân chuyển là hoạt động vô cùng quan trọng của doanh nghiệp,
làm sao để nhà quản trị biết được việc quản trị của họ đã đầy đủ hay không? Có một
số cách đánh giá tính hiệu quả của vốn luân chuyển. Phương pháp truyền thống là
dùng tỉ số thanh khoản, chẳng hạn tỉ số ngắn hạn hoặc tỉ số nhanh. Hạn chế của những
tỉ số này là thông tin cung cấp quá tổng quát, không nhiều thông tin chi tiết về vốn
luân chuyển được thể hiện. Vì vậy, chu kỳ thương mại thuần và chu kỳ luân chuyển
tiền được xem là những chỉ tiêu đo lường cụ thể hơn và phản ánh đầy đủ các thành
phần của vốn luân chuyển.
Chu kỳ thương mại thuần [Net Trade Cycle, Shin & Soenen, 1998], là thước đo
phổ biến cho việc quản trị vốn luân chuyển để biết được Tiền mặt chuyển hóa nhanh
như thế nào trong chu kỳ kinh doanh. Tiền mặt, cũng như dưới dạng khoản phải trả
cho nhà cung cấp, được dùng để mua hàng tồn kho, thông qua quy trình hoạt động để
biến thành hàng hóa và dịch vụ kinh doanh, sau đó được bán hoặc giữ dưới dạng
khoản phải thu cho đến khi được chi trả toàn bộ bởi khách hàng. Chu kỳ thương mại
thuần [NTC], được tính bằng số ngày bình quân tiền được giữ dưới dạng khoản phải
thu, tồn kho và khoản phải trả, với công thức:
NTC = [[Khoản phải thu + Hàng tồn kho Khoản phải trả] / Doanh thu] x 365 ngày
Khi NTC dương, công ty cần tài trợ thêm bởi chính thu nhập của mình hoặc
tăng tín dụng thương mại cho khách hàng. Khi NTC âm, công ty được chi trả cho sản
phẩm hay dịch vụ của mình trước khi công ty phải trả chi phí cho nhà cung cấp. Do
vậy, NTC âm sẽ đem lại nhiều lợi thế kinh doanh. Yếu tố doanh thu cũng rất quan
trọng vì khi doanh số đang tăng, số ngày chu kỳ thương mại thuần sẽ ngắn lại và
doanh nghiệp cho thấy khả năng luân chuyển vốn nhanh. Khi doanh số sụt giảm, số
ngày của chu kỳ thương mại sẽ tăng, làm ảnh hưởng trực tiếp đến dòng tiền.
7
Một thước đo phổ biến khác cho quản trị vốn luân chuyển là Chu kỳ luân
chuyển tiền [CCC Cash Conversion Cycle, Richards & Laughlin, 1980], được tính
bằng Kỳ thu tiền khoản phải thu [DSO] + Kỳ lưu hàng tồn kho [DIO] Kỳ phải trả
người bán [DPO]. Trong đó:
Kỳ thu tiền khoản phải thu = Khoản phải thu / Doanh thu x 365 ngày
Kỳ lưu hàng tồn kho = Hàng tồn kho / Giá vốn hàng bán x 365 ngày
Kỳ phải trả người bán = Phải trả người bán / Giá vốn hàng bán x 365 ngày
Về cơ bản, chu kỳ thương mại thuần [NTC] cũng tương tự Chu kỳ luân chuyển
tiền [CCC] khi xét đến ba thành phần chính là khoản phải thu, hàng tồn kho và khoản
phải trả. Theo Shin & Soenen [1998], lợi điểm của NTC là nó cung cấp một dự báo
dễ dàng cho nhu cầu tài trợ thêm cho vốn luân chuyển nhằm đẩy nhanh tăng trưởng
doanh số và NTC cũng liên quan mật thiết đến định giá doanh nghiệp và việc tạo ra
giá trị cổ đông. Như vậy, vốn luân chuyển kết nối quản trị tài chính ngắn hạn với
chiến lược công ty, ảnh hưởng đến giá trị công ty, khả năng sinh lợi và những triển
vọng lâu dài của công ty [Smith, 1980; Richard & Laughlin, 1980]. Tuy nhiên, nên
hay không nên đầu tư nhiều vào vốn luân chuyển vẫn là đề tài tranh luận của các nhà
nghiên cứu.
Hình 2.1. tóm tắt dòng tiền và hoạt động kinh doanh ngắn hạn, từ đó cho thấy
nội dung của công tác quản trị vốn luân chuyển. Kế đến, tác giả trình bày tổng quan lý
thuyết về các thành phần của vốn luân chuyển và những chính sách trong việc quản trị
vốn luân chuyển.
8
Hình 2.1. Chu kỳ thương mại thuần [NTC] và chu kỳ kinh doanh
[N
Chu kỳ thƣơng mại thuần
[Nguồn: Hillier et al., 2010]
9
2.1.1.2.
Quản trị tiền mặt
Trong kinh doanh, việc có đủ nguồn tiền mặt là rất quan trọng. Tiền mặt giống
như nguồn ô-xy cho một công ty để tồn tại, công ty cần tiền để trang trải chi phí hoạt
động. Padachi [2006] chỉ ra rằng nếu máu lưu thông cần thiết cho đời sống con người
như thế nào, thì dòng tiền cũng cần thiết để duy trì doanh nghiệp như vậy. Akinwande
[2009] cũng đề cập trong nghiên cứu của ông rằng tiền mặt là nguồn máu của doanh
nghiệp và sứ mạng quan trọng của nhà quản trị là hỗ trợ để nó luân chuyển và tạo ra
cơ hội để dòng tiền sinh lợi. Vì thế, việc duy trì đầy đủ nguồn tiền có thể quyết định số
phận của một doanh nghiệp. Quản trị tiền mặt chủ yếu là về những quyết định phân
phối tiền mặt, cũng là một thành phần quan trọng của việc quản trị vốn luân chuyển.
Cho dù tiền mặt không sinh thêm lợi nhuận, có ba nguyên do để công ty nắm
giữ tiền mặt:
-
Mục đích giao dịch: công ty cần một lượng tiền nhất định để đáp ứng những
giao dịch hàng ngày, như chi trả cho nhà cung cấp, lương nhân viên và
những vấn đề khác. Việc nắm giữ tiền mặt đảm bảo cho công ty đáp ứng
nhu cầu hàng ngày cho dòng tiền ra.
-
Mục đích dự phòng: đôi khi dòng tiền trở nên khó dự đoán đối với công ty
bởi sự thay đổi bất thường trong các doanh nghiệp hoặc trong các ngành
khác nhau. Việc nắm giữ tiền mặt có thể giúp giảm bớt vấn đề không mong
đợi về nhu cầu tiền mặt, chẳng hạn khi chi phí nguyên liệu thô tăng đột
biến.
-
Mục đích đầu cơ: trong hoạt động kinh doanh, những cơ hội đầu tư bất ngờ
có thể xảy ra, việc nắm giữ đủ tiền mặt cho phép công ty nắm bắt cơ hội đầu
tư và phát triển trong tương lai.
10
Như đã trình bày, công ty có nhiều lợi ích khi nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên,
nắm giữ nhiều quá cũng không phải là lựa chọn khôn ngoan, vì lượng tiền dư thừa có
thể sinh ra lợi nhuận nếu được đầu tư đúng đắn [Banjerjee, 2005]. Martinez-Sola,
Garcia-Teruel và Martinez-Solano [2011] kiểm tra hai câu hỏi nghiên cứu: thứ nhất,
liệu rằng có một mức độ tiền mặt tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, và thứ hai
là giá trị công ty có giảm đi nếu tiền mặt lệch xa mức độ nắm giữ tối ưu. Kết quả trả
lời rằng có một mối quan hệ dạng lõm giữa việc nắm giữ tiền mặt và giá trị doanh
nghiệp, nghĩa là, mức nắm giữ tiền mặt tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp là có
tồn tại. Giá trị doanh nghiệp sẽ giảm đi nếu việc nắm giữ tiền mặt khác với mức độ tối
ưu. Lý thuyết đánh đổi cũng giải thích rằng có một mức độ tối ưu trong việc nắm giữ
tiền mặt để cân bằng giữa lơi nhuận và chi phí [Saddour, 2006]. Những kết quả này đề
xuất rằng làm sao để nắm giữ tiền mặt ở mức độ tối ưu là nhiệm vụ trọng tâm của việc
quản trị tiền mặt.
Banjerjee [2005] cho rằng có hai áp lực quyết định một công ty nên giữ tiền
mặt ở mức độ nào. Thứ nhất là những khoản bù đắp, nghĩa là cân đối tiền mặt cần thiết
để bù đắp cho những dịch vụ mà các ngân hàng cung cấp cho công ty. Thứ hai là tự
cân đối, điều này được quyết định bởi các nhân tố như nhu cầu tiền mặt, sự dự báo cho
nhu cầu này, lãi suất chứng khoán hay lãi suất vay, và chi phí cố định ảnh hưởng đến
việc chuyển đổi giữa chứng khoán và tiền mặt hay ảnh hưởng đến giao dịch vay.
Saddour [2006] nghiên cứu những nhân tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt bằng cách
sử dụng mẫu nghiên cứu trên những công ty ở Pháp. Kết quả cho thấy việc giữ tiền
mặt cho phép công ty sản sinh ra lợi nhuận từ những cơ hội đầu tư, dẫn đến một thực
tế rằng mức độ nắm giữ tiền mặt của những công ty đang phát triển thì cao hơn những
công ty đã trưởng thành. Họ cũng tìm ra những nhân tố quyết định việc giữ tiền mặt là
khác nhau giữa công ty đang phát triển và công ty trưởng thành. Tiền mặt nắm giữ ở
những công ty đang phát triển giảm dần theo mức độ tăng lên của các đặc điểm công
ty, như quy mô, mức độ của tài sản thanh khoản và nợ ngắn hạn. Tuy nhiên, trong
11
những công ty trưởng thành, lượng tiền mặt thể hiện một quan hệ đồng biến với quy
mô công ty và việc chi trả cổ tức, ngược lại lượng tiền mặt có quan hệ nghịch biến với
chi phí nghiên cứu và phát triển [R&D] của công ty. Trong một nghiên cứu tương tự,
mức độ nắm giữ tiền mặt từ những công ty ở Canada chịu tác động mạnh bởi tỉ suất thị
trường với sổ sách, dòng tiền, đòn bẩy, vốn luân chuyển ròng, và quy mô công ty [Gill
and Shah, 2012].
Giá trị của nắm giữ tiền mặt và hiệu quả của việc nắm giữ tiền mặt có sự khác
biệt giữa những công ty được quản trị tốt và kém. Điều này có thể minh họa khi nhìn
vào sự ảnh hưởng lên giá trị công ty bằng cách đặt sự nắm giữ tiền mặt trong những
môi trường kinh doanh khác nhau. Trong một công ty quản trị kém, 1 đô-la tiền mặt
chỉ có giá trị bằng 0.88 đô-la. Ngược lại, trong một công ty quản trị tốt, 1 đô-la có thể
nhân đôi giá trị của nó. Trong những công ty quản lý kém, giá trị doanh nghiệp tương
lai sẽ giảm đi bởi vì tiền mặt có thể bị hao mòn rất nhanh. Ngược lại, trong những
công ty quản lý tốt, giá trị doanh nghiệp tương lai sẽ tăng vượt bậc bởi ảnh hưởng tiêu
cực từ việc nắm giữ tiền mặt sẽ được loại bỏ [Dittmar, Mahrt-Smith, 2006].
2.1.1.3.
Quản trị hàng tồn kho
Thông thường, hàng tồn kho có thể được phân thành ba thành phần: nguyên
liệu thô, hàng tồn kho đang sản xuất và hàng tồn kho thành phẩm. Giống như quản trị
tiền mặt, quản trị tồn kho cũng có sự đánh đổi trong hệ thống quản trị của nó. Theo
Damodaran [1997], có ba động lực cho công ty để nắm giữ hàng tồn kho. Thứ nhất,
nguyên liệu thô được giữ để đảm bảo quy trình sản xuất luôn vận hành tốt và không bị
gián đoạn bởi sự thiếu hụt nguyên liệu thô. Thứ hai, tồn kho của hàng hóa trung gian
xuất hiện giữa quy trình sản xuất, nó sẽ được dùng để tiếp tục quy trình. Thứ ba, giữ
đủ lượng tồn kho thành phẩm để tránh rủi ro mất doanh thu, và tránh rủi ro không đáp
ứng được các đơn đặt hàng lớn và chi phí hành chính gây ra để bổ sung tồn kho. Tuy
nhiên, mặt trái của việc lưu trữ tồn kho quá nhiều là chi phí duy trì, chẳng hạn phí thuê
12
kho, phí an ninh, sự lỗi thời của hàng hóa và sự hư hao hàng hóa. Do đó, với một sự
quản trị tồn kho hiệu quả, rất nhiều rủi ro và chi phí có thể tránh khỏi. Singh [2008]
nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị tồn kho và quản trị vốn luân chuyển. Ông cho
rằng những công ty có sự quản trị tồn kho kém có thể gây nhiều vấn đề nghiêm trọng
mà có thể hủy hoại khả năng sinh lợi dài hạn và những cơ hội sống còn của doanh
nghiệp. Ngược lại, với việc quản trị tồn kho khôn ngoan, công ty có thể giảm tồn kho
đến mức tối ưu mà không gây tác động tiêu cực đến sản xuất và kinh doanh. Nghiên
cứu cũng chỉ rõ mức độ tồn kho trực tiếp ảnh hưởng đến quản trị vốn luân chuyển. Do
đó, quản trị tồn kho thu hút nhiều mối quan tâm của nhà quản trị.
Mức độ có thể xem xét của hàng tồn kho là mục tiêu chính của quản trị tồn kho.
Để tìm kiếm giải pháp cho tồn kho tối ưu, Swaminathan [2001] nghiên cứu việc tái cơ
cấu tồn kho ảnh hưởng đến quản trị tồn kho thế nào trong lĩnh vực công và tư nhân ở
Ấn Độ. Kết quả của nghiên cứu này xác nhận điều chỉnh cơ cấu tồn kho của vật liệu
thô và thành phẩm thì nhanh hơn điều chỉnh hàng tồn kho một cách toàn bộ để đạt
mức hợp lý. Có một số phương pháp khác có thể giúp việc quản trị tồn kho dễ dàng
hơn, như phương pháp số lượng đặt hàng, tồn kho theo tiến độ thời gian [just-in-time]
[AutuKaite và Molay, 2011].
2.1.1.4.
Quản trị khoản phải thu
Quản trị khoản phải thu là việc một công ty cung cấp cho những khách hàng
một khoản tín dụng để trả cho hàng hóa và dịch vụ. Những khoản tín dụng thương mại
này có thể giúp xoa dịu những va chạm về mặt tài chính [Meltzer, 1960]. Những
khách hàng mua hàng hóa và dịch vụ trên tín dụng thương mại được gọi là những
người mắc nợ công ty. Khoản phải thu là một thành phần quan trọng trong tài chính
doanh nghiệp. Ở các nước Châu Âu, như Đức và Ý, khoản phải thu chiếm hơn một
phần tư tổng tài sản [Bougheas, Mateut và Mizen., 2009]. Rajan và Zingales [1995]
nghiên cứu cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Họ cho thấy trong các mẫu gồm những
13
công ty Mỹ, 17.8 phần trăm tổng tài sản là các khoản phải thu. Chúng ta có thể thấy
rằng một sự quản trị khoản phải thu hiệu quả là vô cùng cần thiết. Smith [1987] chỉ ra
rằng cung cấp tín dụng thương mại cho khách hàng là rất quan trọng đối với các nhà
cung cấp, mà việc bán hàng hay đầu tư phụ thuộc vào khả năng tài chính của khách
hàng. Emery [1984] sử dụng phương pháp tài chính và vận hành để giải thích lý do
phía sau việc mở rộng tín dụng thương mại. Trước tiên, mở rộng tín dụng thương mại
đơn thuần là do tính linh hoạt trong cách vận hành doanh nghiệp. Ông giải thích rằng
nhu cầu của khách hàng thì không theo nguyên tắc vì thị trường vốn dĩ là không hoàn
hảo. Luôn có sự chênh lệch từ nhu cầu mong đợi, điều có thể làm sản xuất bùng phát.
Sự nới lỏng tạm thời trong tín dụng cho phép khoản phải thu biến động theo sự chênh
lệch trong nhu cầu, điều này minh họa cho sự hình thành trào lưu doanh số là trên hết
thay vì khách hàng trên hết hoặc sản phẩm là trên hết. Thứ hai, sự hỗ trợ của các trung
gian tài chính cũng tiếp tay cho việc mở rộng tín dụng thương mại. Do thị trường
không hoàn hảo, những công ty đòi hỏi phải duy trì dự trữ thanh khoản cho những nhu
cầu tiền mặt không dự báo trước. Cung cấp tín dụng thương mại cho khách hàng có
thể được xem là cung cấp khoản vay cho khách hàng, điều này cũng là một phần của
dự trữ thanh khoản. Ferris [1981] định nghĩa tín dụng thương mại như là một loại hình
cho vay ngắn hạn đặc biệt, một khoản vay gắn chặt vào cả thời gian và giá trị của việc
chuyển đổi hàng hóa. Do đó, những công ty có thể thu về lãi suất sinh lợi từ việc cho
vay những dự trữ thanh khoản đã được chuyển hóa thành nợ của khách hàng. Việc mở
rộng tín dụng thương mại cho những nhà cung cấp cơ hội để thu về lãi suất sinh lợi
cao hơn. Hill, Kelly và Lockhart [2012] kết luận rằng khoản phải thu ảnh hưởng lớn
và đồng biến với tài sản của cổ đông. Kết quả xác nhận tầm quan trọng của một chính
sách tín dụng thương mại hợp lý. Tuy nhiên, tín dụng thương mại cũng mang đến
những rủi ro. Thứ nhất, khách hàng có thể lâm vào khủng hoảng và vỡ nợ, điều này sẽ
khiến cho tín dụng thương mại trở thành nợ xấu. Thứ hai, công ty sẽ mất đi phần lãi
14
suất giữa thời gian bán hàng và thời gian thanh toán của khách hàng [Damodaran,
1997].
Dựa trên sự đánh đổi của tín dụng thương mại, kiểm soát và quản trị khoản phải
thu trở nên vô cùng quan trọng. Kumar [2010] giải thích ý nghĩa của việc quản lý công
nợ như là một quy trình ra quyết định liên quan đến sự đầu tư vào hoạt động kinh
doanh của con nợ. Mục đích của quản lý công nợ là để kích thích bán hàng và đồng
thời giảm thiểu rủi ro của việc không thu được nợ. Nếu quản lý công nợ yếu kém, tỷ
suất vốn luân chuyển sẽ gặp áp lực, gây nên phải tăng cường vốn luân chuyển hoặc
tăng nợ [Turner Hopkins, 2009]. Gillbert và Reichert [1995] tìm thấy kết quả rằng 59
phần trăm các công ty trong nhóm Fortune 500 đang sử dụng mô hình quản lý công nợ
để cải thiện việc quản trị vốn luân chuyển.
Để đạt được việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả, có hai yếu tố cần phải tập
trung. Một mặt, công ty cần biết chính sách tín dụng nào là phù hợp với hoạt động
kinh doanh của họ. Chính sách tín dụng cung cấp cho công ty một hướng dẫn làm thế
nào để giải quyết công nợ và bao nhiêu tín dụng cung cấp cho khách hàng là phù hợp.
Với một chính sách tín dụng tự do, doanh số và lợi nhuận công ty có thể tăng đáng kể,
nhưng rủi ro về nợ xấu và lãi suất mất trước cũng tăng theo. Với một chính sách tín
dụng hà khắc, độ an toàn và tính thanh khoản có thể tăng, nhưng khả năng sinh lợi của
công ty lại giảm sút. Đạt được mức độ tối ưu của sự an toàn và lợi nhuận là một nhiệm
vụ của nhà quản trị tài chính. Mặt khác, công ty nên hiểu rõ khách hàng của mình,
điều này được gọi là phân tích tín dụng. Damodaran [1997] định nghĩa phân tích tín
dụng là một phân tích được thiết kế để đánh giá mức độ đáng tin cậy của khách hàng
[trang 378]. Dựa trên phân tích năng lực khách hàng, công ty có thể ra quyết định về
tín dụng để cho phép họ mua sản phẩm và dịch vụ bằng tín dụng.
15
2.1.1.5.
Quản trị khoản phải trả
Các nhà cung cấp đề nghị tín dụng thương mại sẽ tạo ra khoản phải thu, theo
chiều ngược lại, những khách hàng chấp nhận tín dụng thương mại sẽ tạo ra khoản
phải trả. Khoản phải trả, xuất hiện khi các công ty mua hàng hóa và dịch vụ dựa vào
tín dụng, là việc thanh toán cho nhà cung cấp hàng hóa, dịch vụ, hàng tồn kho và sự
cung ứng. Một phần thưởng từ việc nhận tín dụng thương mại của người bán là công
ty có thể giảm một số đầu tư vào quản trị vốn luân chuyển và tiết kiệm một số nguồn
lực [Damodaran, 1997]. Tối đa hóa khoản phải trả và kéo dài điều khoản thanh toán có
thể là một lợi thế cạnh tranh của các công ty. Ở nước Anh, bình quân 55 phần trăm nợ
ngắn hạn được ghi nhận dưới dạng khoản phải trả [Kohler et al., 2000; Guariglia và
Mateut, 2006]. Tuy nhiên, rủi ro của việc tối đa hóa khoản phải trả bằng cách nắm giữ
thời hạn tín dụng dài từ nhà cung cấp là công ty có thể không thu được chiết khấu từ
những nhà cung cấp đó hoặc nhận được sản phẩm và dịch vụ kém chất lượng từ họ,
điều có thể phá hỏng mối liên kết kinh doanh giữa công ty và nhà cung cấp. Cuối cùng
nó sẽ ảnh hưởng đến khả năng sinh lợi của doanh nghiệp [Ganesan, 2007]. Một số yếu
tố của quản trị khoản phải trả, chẳng hạn chính sách cho khoản phải trả, việc thực hiện
chính sách và kiểm soát kết quả có thể giúp nhà quản trị đảm bảo tính hiệu quả của
việc quản trị khoản phải trả [Sanger, 2011].
2.1.1.6.
Những chính sách quản trị vốn luân chuyển
Những đặc điểm của mỗi thành phần trong vốn luân chuyển cảnh báo rằng nhà
quản trị không nên đánh giá thấp tầm quan trọng của quản trị vốn luân chuyển. Chính
sách quản trị vốn luân chuyển là một phương pháp cho việc đầu tư bằng cách sử dụng
tài sản ngắn hạn và tài trợ cho tài sản công ty bằng cách sử dụng nợ ngắn hạn
[Bandara, và Weerakoon-Banda, 2011]. Về cơ bản, có ba loại chính sách vốn luân
chuyển: chính sách vốn luân chuyển dung hòa, chính sách vốn luân chuyển mạo hiểm
và chính sách vốn luân chuyển thận trọng.
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
NGUYỄN MINH HIỂN
QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
VÀ CÁC HẠN CHẾ TÀI CHÍNH
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
TP. HỒ CHÍ MINH NĂM 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
NGUYỄN MINH HIỂN
QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
VÀ CÁC HẠN CHẾ TÀI CHÍNH
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS. TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA
TP. HỒ CHÍ MINH NĂM 2015
LỜI CAM ĐOAN
Tác giả xin cam đoan nội dung và số liệu phân tích trong luận văn này là kết
quả nghiên cứu độc lập của tác giả. Số liệu trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đáng
tin cậy và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa được công bố trong bất kỳ công
trình khoa học nào.
Tp. HCM, ngày 02 tháng 05 năm 2015
Tác giả
Nguyễn Minh Hiển
MỤC LỤC
Trang Phụ Bìa
Lời Cam Đoan
Mục Lục
Danh Mục Bảng Biểu Và Hình Vẽ
Tóm Tắt .........................................................................................................................1
1. Giới thiệu ...................................................................................................................2
2. Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây ....................................................5
2.1. Tổng quan lý thuyết................................................................................................5
2.2. Các nghiên cứu về vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp...............................23
2.3. Đầu tư vào vốn luân chuyển và những hạn chế tài chính ....................................26
3. Phương pháp nghiên cứu .........................................................................................32
3.1. Đặc điểm mô hình ................................................................................................32
3.2. Phương pháp nghiên cứu ......................................................................................37
3.3. Dữ liệu nghiên cứu ...............................................................................................48
4. Kết quả nghiên cứu .................................................................................................51
4.1. Những tác động của quản trị vốn luân chuyển đến giá trị doanh nghiệp .............51
4.2. Những hạn chế tài chính và quản trị vốn luân chuyển .........................................54
5. Kết luận ...................................................................................................................60
Tài liệu tham khảo
Phụ lục 1 - Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan
Phụ lục 2 - Mô hình GMM
DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ
Hình 2.1. Chu kỳ thương mại thuần [NTC] và chu kỳ kinh doanh
Bảng 2.1. Tóm tắt mối quan hệ giữa các thành phần vốn luân chuyển và chính sách
vốn luân chuyển
Bảng 2.2. Tóm tắt các nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển
Bảng 3.1. Công thức của biến và từ viết tắt
Bảng 3.2. Kết quả kiểm định các giả thiết dữ liệu bảng
Bảng 3.3. Thống kê mô tả
Bảng 3.4. Phân tích tương quan
Bảng 4.1. Mối quan hệ giữa Giá trị doanh nghiệp và Chu kỳ thương mại thuần
Bảng 4.2. Mối quan hệ giữa Giá trị doanh nghiệp và Chu kỳ thương mại thuần với
những Hạn chế tài chính
1
TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này kiểm tra mối liên hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá
trị doanh nghiệp, sử dụng phân tích dữ liệu bảng gồm 344 công ty phi tài chính, niêm
yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP. HCM [HOSE] và Sở Giao Dịch Chứng
Khoán Hà Nội [HNX] trong giai đoạn 2009-2013. Khác với những nghiên cứu trước
đây, tác giả tìm kiếm một bằng chứng thực nghiệm về tác động phi tuyến của quản trị
vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp. Kết quả cho thấy quản trị vốn luân chuyển
[được đo lường bằng Chu kỳ thương mại thuần Net Trade Cycle, NTC] có tác động
nghịch chiều lên giá trị doanh nghiệp [được đo lường bằng Tobins Q], đồng thời, bình
phương của NTC có tác động thuận chiều lên Tobins Q, mặc dù tác động là khá yếu,
nhưng có ý nghĩa thống kê. Bên cạnh đó, tác giả tìm thấy có sự khác nhau trong mối
liên hệ giữa vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp trong những điều kiện hạn chế tài
chính khác nhau. Theo đó, việc quản trị vốn luân chuyển ở những doanh nghiệp có
nhiều hạn chế tài chính sẽ tác động lên giá trị doanh nghiệp tiêu cực hơn so với các
doanh nghiệp ít chịu hạn chế tài chính.
Từ khóa: quản trị vốn luân chuyển, giá trị doanh nghiệp, hạn chế tài chính, VN.
2
1. GIỚI THIỆU
Bối cảnh nền kinh tế Việt Nam những năm gần đây, đặc biệt trong hoàn cảnh
suy thoái kinh tế toàn cầu tác động nghiêm trọng, đã đặt ra hàng loạt vấn đề như hàng
tồn kho ứ đọng, nợ xấu, rủi ro tài chính. Với đặc điểm phần lớn doanh nghiệp Việt
Nam thuộc loại vừa và nhỏ, giai đoạn 2009 2013 ghi dấu hàng loạt những doanh
nghiệp đóng cửa hoặc rơi vào tình trạng khốn khó. Những bất ổn và rủi ro trong quản
trị tài chính luôn là đề tài nóng trên các diễn đàn, và quản trị vốn luân chuyển như
thế nào để đáp ứng nhu cầu kinh doanh trong ngắn và trung hạn luôn là mối quan tâm
hàng đầu của các doanh nghiệp. Qua nghiên cứu này, tác giả mong muốn đưa ra một
gợi ý cho các nhà quản trị tài chính trong việc hoạch định và quản trị vốn luân chuyển,
cần lưu tâm đến mức độ tác động của quản trị vốn luân chuyển lên giá trị doanh
nghiệp, và các nhân tố ảnh hưởng đến sự tác động ấy.
Những nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển là một phần của nghiên cứu đầu
tư, đã được phát triển nhiều năm qua nhiều học thuyết và cả những đóng góp theo lối
kinh nghiệm. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ trực tiếp giữa việc đầu tư và giá
trị doanh nghiệp [Burton, Lonie & Power, 1999; Chung, Wright & Charoenwong,
1998; McConnell & Muscarella, 1985]. Những công trình của Modigliani và Miller
[1958] đã chỉ ra rằng quyết định đầu tư và tài trợ là độc lập với nhau, từ đó mở ra
những nghiên cứu dựa trên tính bất hoàn hảo của thị trường vốn nhằm làm rõ mối liên
hệ của hai quyết định này [Fazzari, Hubbard & Petersen, 1988; Hubbard, 1998]. Có
hai quan điểm trái ngược nhau về khía cạnh đầu tư vốn luân chuyển. Một quan điểm
cho rằng duy trì vốn luân chuyển ở mức cao cho phép doanh nghiệp tăng doanh số và
thu được những khoản chiết khấu lớn hơn cho những khoản thanh toán trước hạn
[Deloof, 2003] và do đó, có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp. Quan điểm ngược lại
cho rằng duy trì vốn luân chuyển ở mức cao sẽ đòi hỏi các nguồn tài trợ, dẫn đến tăng
chi phí tài trợ, điều có thể làm tăng nguy cơ phá sản [Kieschnick, LaPlante &
3
Moussawi, 2011]. Kết hợp hai tác động cùng chiều và ngược chiều này của vốn luân
chuyển lên giá trị doanh nghiệp, Sonia Banos-Caballero, Pedro J. Garcia-Teruel, Pedro
Martinez-Solano [2013] cho rằng tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa việc đầu tư vào
vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp, theo kiểu nghịch đảo dạng chữ U, và trạng
thái tác động sẽ đảo chiều nếu hai tác động này đủ mạnh.
Mục tiêu của bài luận văn này nhằm nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn
luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp áp dụng cho các doanh nghiệp Việt Nam với
những câu hỏi nghiên cứu cụ thể cần giải quyết như sau.
1. Chính sách quản trị vốn luân chuyển của các công ty tác động như thế nào
đến giá trị doanh nghiệp? Liệu có xảy ra quan hệ phi tuyến như đề xuất?
2. Trong những hoàn cảnh giới hạn tài chính khác nhau, với những đặc điểm
tài chính cụ thể sẽ được trình bày, tác động của chính sách quản trị vốn luân
chuyển lên giá trị doanh nghiệp sẽ thay đổi như thế nào?
Nhằm trả lời các câu hỏi trên, tác giả đề xuất quan hệ phi tuyến bằng cách sử
dụng mô hình phương trình bậc hai được đề nghị bởi Sonia, Pedro J. và Pedro
Martinez-Solano [2013]. Có nhiều lý do xác nhận rằng mối quan hệ giữa quản trị vốn
luân chuyển và giá trị doanh nghiệp không chỉ theo một chiều nhất định, tức là tồn tại
quan hệ phi tuyến theo dạng chữ U giữa việc Quản trị vốn luân chuyển lên Giá trị
doanh nghiệp. Đối tượng nghiên cứu là Quản trị vốn luân chuyển, được đo lường
bằng Chu kỳ thương mại thuần Net Trade Cycle [NTC] và bình phương của nó, sẽ
được nghiên cứu trong sự tương quan với Giá trị doanh nghiệp, được đo lường bằng
Tobins Q. Mô hình được xây dựng bằng phương pháp dữ liệu bảng để loại bỏ tính
chất không đồng nhất không thể quan sát được. Dựa trên kiểm định về tính phù hợp
của mô hình, tác giả lựa chọn mô hình ảnh hưởng cố định [Fixed effects model] để
ước lượng các hệ số hồi quy giải đáp cho các câu hỏi nghiên cứu đã đưa ra và sử dụng
4
biến giả cho việc quan sát sự thay đổi của mối liên hệ trong những điều kiện tài chính
khác nhau.
Phạm vi nghiên cứu được tác giả phân tích trên những công ty phi tài chính,
niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP. HCM [HOSE] và Sở Giao Dịch Chứng
Khoán Hà Nội [HNX] trong giai đoạn 2009-2013, nhằm phản ánh mối quan hệ giữa
quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp dưới những hạn chế tài chính khác
nhau trong nền kinh tế Việt Nam. Dữ liệu được trích xuất từ Báo cáo tài chính [đã
được kiểm toán] công bố cuối năm của 344 công ty phi tài chính niêm yết tại Sở Giao
Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội, giai đoạn 2009-2013. Toàn
bộ dữ liệu và chỉ số tài chính được cung cấp bởi StoxPlus Corporation.
Bài nghiên cứu được trình bày dưới bố cục sau đây.
Phần 1. Giới thiệu
Phần 2. Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây
Phần 3. Phương pháp nghiên cứu
Phần 4. Kết quả nghiên cứu
Phần 5. Kết luận
5
2. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
2.1. Tổng quan lý thuyết
2.1.1. Lý thuyết về vốn luân chuyển
2.1.1.1. Các khái niệm chung về vốn luân chuyển
Vốn luân chuyển là một thước đo tài chính cho tính thanh khoản hoạt động của
một doanh nghiệp hay tổ chức, bao gồm cả các cơ quan chính phủ. Quản trị vốn luân
chuyển là một thành phần quan trọng của chiến lược tài chính tổng thể của bất kỳ
doanh nghiệp nào muốn tạo nên giá trị. Nó bao hàm việc hoạch định và kiểm soát tài
sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, theo cách loại trừ rủi ro của việc không đáp ứng nghĩa
vụ ngắn hạn và tránh sự đầu tư quá mức vào những tài sản và hoạt động của doanh
nghiệp. Vốn luân chuyển được tính bằng Tài sản ngắn hạn trừ đi Nợ ngắn hạn. Nếu
Tài sản ngắn hạn thấp hơn Nợ ngắn hạn, tổ chức đó bị xem là thiếu hụt vốn luân
chuyển. Vốn luân chuyển cần được đảm bảo để tổ chức tiếp tục hoạt động và đủ chi
trả khoản nợ ngắn hạn và chi phí hoạt động sắp diễn ra. Việc quản trị vốn luân chuyển
bao gồm mục tiêu cân bằng mức độ tối ưu cho Khoản phải thu, Hàng tồn kho, Khoản
phải trả và tiền mặt.
Theo Deloof [2003], việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả là nền tảng để tối
đa hóa lợi nhuận từ đó tạo nên giá trị doanh nghiệp. Bất kỳ công ty nào cũng hướng
đến mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, cùng lúc tập trung vào tính thanh khoản để ngăn
ngừa tình trạng mất khả năng thanh toán. Điều này xảy ra vì những đầu tư vào vốn
luân chuyển không chuyển hóa thành tiền mặt vào cùng một thời điểm hay bằng một
xu thế dòng tiền tương đồng, bởi vì thế, các công ty nên đảm bảo một lượng ngân sách
cần thiết trong tình trạng sẵn sàng để đáp ứng nhu cầu thanh khoản của mình [Richard
và Laughlin, 1980]. Đặc biệt, quản trị vốn luân chuyển rất quan trọng đối với các
doanh nghiệp nhỏ do khả năng tiếp cận thị trường vốn dài hạn một cách hạn chế, một
khi những doanh nghiệp nhỏ có xu hướng lệ thuộc nhiều vào sự tài trợ từ tín dụng
6
thương mại và những khoản vay ngân hàng cho nhu cầu tiền mặt, khoản phải thu và
hàng tồn kho.
Vì quản trị vốn luân chuyển là hoạt động vô cùng quan trọng của doanh nghiệp,
làm sao để nhà quản trị biết được việc quản trị của họ đã đầy đủ hay không? Có một
số cách đánh giá tính hiệu quả của vốn luân chuyển. Phương pháp truyền thống là
dùng tỉ số thanh khoản, chẳng hạn tỉ số ngắn hạn hoặc tỉ số nhanh. Hạn chế của những
tỉ số này là thông tin cung cấp quá tổng quát, không nhiều thông tin chi tiết về vốn
luân chuyển được thể hiện. Vì vậy, chu kỳ thương mại thuần và chu kỳ luân chuyển
tiền được xem là những chỉ tiêu đo lường cụ thể hơn và phản ánh đầy đủ các thành
phần của vốn luân chuyển.
Chu kỳ thương mại thuần [Net Trade Cycle, Shin & Soenen, 1998], là thước đo
phổ biến cho việc quản trị vốn luân chuyển để biết được Tiền mặt chuyển hóa nhanh
như thế nào trong chu kỳ kinh doanh. Tiền mặt, cũng như dưới dạng khoản phải trả
cho nhà cung cấp, được dùng để mua hàng tồn kho, thông qua quy trình hoạt động để
biến thành hàng hóa và dịch vụ kinh doanh, sau đó được bán hoặc giữ dưới dạng
khoản phải thu cho đến khi được chi trả toàn bộ bởi khách hàng. Chu kỳ thương mại
thuần [NTC], được tính bằng số ngày bình quân tiền được giữ dưới dạng khoản phải
thu, tồn kho và khoản phải trả, với công thức:
NTC = [[Khoản phải thu + Hàng tồn kho Khoản phải trả] / Doanh thu] x 365 ngày
Khi NTC dương, công ty cần tài trợ thêm bởi chính thu nhập của mình hoặc
tăng tín dụng thương mại cho khách hàng. Khi NTC âm, công ty được chi trả cho sản
phẩm hay dịch vụ của mình trước khi công ty phải trả chi phí cho nhà cung cấp. Do
vậy, NTC âm sẽ đem lại nhiều lợi thế kinh doanh. Yếu tố doanh thu cũng rất quan
trọng vì khi doanh số đang tăng, số ngày chu kỳ thương mại thuần sẽ ngắn lại và
doanh nghiệp cho thấy khả năng luân chuyển vốn nhanh. Khi doanh số sụt giảm, số
ngày của chu kỳ thương mại sẽ tăng, làm ảnh hưởng trực tiếp đến dòng tiền.
7
Một thước đo phổ biến khác cho quản trị vốn luân chuyển là Chu kỳ luân
chuyển tiền [CCC Cash Conversion Cycle, Richards & Laughlin, 1980], được tính
bằng Kỳ thu tiền khoản phải thu [DSO] + Kỳ lưu hàng tồn kho [DIO] Kỳ phải trả
người bán [DPO]. Trong đó:
Kỳ thu tiền khoản phải thu = Khoản phải thu / Doanh thu x 365 ngày
Kỳ lưu hàng tồn kho = Hàng tồn kho / Giá vốn hàng bán x 365 ngày
Kỳ phải trả người bán = Phải trả người bán / Giá vốn hàng bán x 365 ngày
Về cơ bản, chu kỳ thương mại thuần [NTC] cũng tương tự Chu kỳ luân chuyển
tiền [CCC] khi xét đến ba thành phần chính là khoản phải thu, hàng tồn kho và khoản
phải trả. Theo Shin & Soenen [1998], lợi điểm của NTC là nó cung cấp một dự báo
dễ dàng cho nhu cầu tài trợ thêm cho vốn luân chuyển nhằm đẩy nhanh tăng trưởng
doanh số và NTC cũng liên quan mật thiết đến định giá doanh nghiệp và việc tạo ra
giá trị cổ đông. Như vậy, vốn luân chuyển kết nối quản trị tài chính ngắn hạn với
chiến lược công ty, ảnh hưởng đến giá trị công ty, khả năng sinh lợi và những triển
vọng lâu dài của công ty [Smith, 1980; Richard & Laughlin, 1980]. Tuy nhiên, nên
hay không nên đầu tư nhiều vào vốn luân chuyển vẫn là đề tài tranh luận của các nhà
nghiên cứu.
Hình 2.1. tóm tắt dòng tiền và hoạt động kinh doanh ngắn hạn, từ đó cho thấy
nội dung của công tác quản trị vốn luân chuyển. Kế đến, tác giả trình bày tổng quan lý
thuyết về các thành phần của vốn luân chuyển và những chính sách trong việc quản trị
vốn luân chuyển.
8
Hình 2.1. Chu kỳ thương mại thuần [NTC] và chu kỳ kinh doanh
[N
Chu kỳ thƣơng mại thuần
[Nguồn: Hillier et al., 2010]
9
2.1.1.2.
Quản trị tiền mặt
Trong kinh doanh, việc có đủ nguồn tiền mặt là rất quan trọng. Tiền mặt giống
như nguồn ô-xy cho một công ty để tồn tại, công ty cần tiền để trang trải chi phí hoạt
động. Padachi [2006] chỉ ra rằng nếu máu lưu thông cần thiết cho đời sống con người
như thế nào, thì dòng tiền cũng cần thiết để duy trì doanh nghiệp như vậy. Akinwande
[2009] cũng đề cập trong nghiên cứu của ông rằng tiền mặt là nguồn máu của doanh
nghiệp và sứ mạng quan trọng của nhà quản trị là hỗ trợ để nó luân chuyển và tạo ra
cơ hội để dòng tiền sinh lợi. Vì thế, việc duy trì đầy đủ nguồn tiền có thể quyết định số
phận của một doanh nghiệp. Quản trị tiền mặt chủ yếu là về những quyết định phân
phối tiền mặt, cũng là một thành phần quan trọng của việc quản trị vốn luân chuyển.
Cho dù tiền mặt không sinh thêm lợi nhuận, có ba nguyên do để công ty nắm
giữ tiền mặt:
-
Mục đích giao dịch: công ty cần một lượng tiền nhất định để đáp ứng những
giao dịch hàng ngày, như chi trả cho nhà cung cấp, lương nhân viên và
những vấn đề khác. Việc nắm giữ tiền mặt đảm bảo cho công ty đáp ứng
nhu cầu hàng ngày cho dòng tiền ra.
-
Mục đích dự phòng: đôi khi dòng tiền trở nên khó dự đoán đối với công ty
bởi sự thay đổi bất thường trong các doanh nghiệp hoặc trong các ngành
khác nhau. Việc nắm giữ tiền mặt có thể giúp giảm bớt vấn đề không mong
đợi về nhu cầu tiền mặt, chẳng hạn khi chi phí nguyên liệu thô tăng đột
biến.
-
Mục đích đầu cơ: trong hoạt động kinh doanh, những cơ hội đầu tư bất ngờ
có thể xảy ra, việc nắm giữ đủ tiền mặt cho phép công ty nắm bắt cơ hội đầu
tư và phát triển trong tương lai.
10
Như đã trình bày, công ty có nhiều lợi ích khi nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên,
nắm giữ nhiều quá cũng không phải là lựa chọn khôn ngoan, vì lượng tiền dư thừa có
thể sinh ra lợi nhuận nếu được đầu tư đúng đắn [Banjerjee, 2005]. Martinez-Sola,
Garcia-Teruel và Martinez-Solano [2011] kiểm tra hai câu hỏi nghiên cứu: thứ nhất,
liệu rằng có một mức độ tiền mặt tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, và thứ hai
là giá trị công ty có giảm đi nếu tiền mặt lệch xa mức độ nắm giữ tối ưu. Kết quả trả
lời rằng có một mối quan hệ dạng lõm giữa việc nắm giữ tiền mặt và giá trị doanh
nghiệp, nghĩa là, mức nắm giữ tiền mặt tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp là có
tồn tại. Giá trị doanh nghiệp sẽ giảm đi nếu việc nắm giữ tiền mặt khác với mức độ tối
ưu. Lý thuyết đánh đổi cũng giải thích rằng có một mức độ tối ưu trong việc nắm giữ
tiền mặt để cân bằng giữa lơi nhuận và chi phí [Saddour, 2006]. Những kết quả này đề
xuất rằng làm sao để nắm giữ tiền mặt ở mức độ tối ưu là nhiệm vụ trọng tâm của việc
quản trị tiền mặt.
Banjerjee [2005] cho rằng có hai áp lực quyết định một công ty nên giữ tiền
mặt ở mức độ nào. Thứ nhất là những khoản bù đắp, nghĩa là cân đối tiền mặt cần thiết
để bù đắp cho những dịch vụ mà các ngân hàng cung cấp cho công ty. Thứ hai là tự
cân đối, điều này được quyết định bởi các nhân tố như nhu cầu tiền mặt, sự dự báo cho
nhu cầu này, lãi suất chứng khoán hay lãi suất vay, và chi phí cố định ảnh hưởng đến
việc chuyển đổi giữa chứng khoán và tiền mặt hay ảnh hưởng đến giao dịch vay.
Saddour [2006] nghiên cứu những nhân tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt bằng cách
sử dụng mẫu nghiên cứu trên những công ty ở Pháp. Kết quả cho thấy việc giữ tiền
mặt cho phép công ty sản sinh ra lợi nhuận từ những cơ hội đầu tư, dẫn đến một thực
tế rằng mức độ nắm giữ tiền mặt của những công ty đang phát triển thì cao hơn những
công ty đã trưởng thành. Họ cũng tìm ra những nhân tố quyết định việc giữ tiền mặt là
khác nhau giữa công ty đang phát triển và công ty trưởng thành. Tiền mặt nắm giữ ở
những công ty đang phát triển giảm dần theo mức độ tăng lên của các đặc điểm công
ty, như quy mô, mức độ của tài sản thanh khoản và nợ ngắn hạn. Tuy nhiên, trong
11
những công ty trưởng thành, lượng tiền mặt thể hiện một quan hệ đồng biến với quy
mô công ty và việc chi trả cổ tức, ngược lại lượng tiền mặt có quan hệ nghịch biến với
chi phí nghiên cứu và phát triển [R&D] của công ty. Trong một nghiên cứu tương tự,
mức độ nắm giữ tiền mặt từ những công ty ở Canada chịu tác động mạnh bởi tỉ suất thị
trường với sổ sách, dòng tiền, đòn bẩy, vốn luân chuyển ròng, và quy mô công ty [Gill
and Shah, 2012].
Giá trị của nắm giữ tiền mặt và hiệu quả của việc nắm giữ tiền mặt có sự khác
biệt giữa những công ty được quản trị tốt và kém. Điều này có thể minh họa khi nhìn
vào sự ảnh hưởng lên giá trị công ty bằng cách đặt sự nắm giữ tiền mặt trong những
môi trường kinh doanh khác nhau. Trong một công ty quản trị kém, 1 đô-la tiền mặt
chỉ có giá trị bằng 0.88 đô-la. Ngược lại, trong một công ty quản trị tốt, 1 đô-la có thể
nhân đôi giá trị của nó. Trong những công ty quản lý kém, giá trị doanh nghiệp tương
lai sẽ giảm đi bởi vì tiền mặt có thể bị hao mòn rất nhanh. Ngược lại, trong những
công ty quản lý tốt, giá trị doanh nghiệp tương lai sẽ tăng vượt bậc bởi ảnh hưởng tiêu
cực từ việc nắm giữ tiền mặt sẽ được loại bỏ [Dittmar, Mahrt-Smith, 2006].
2.1.1.3.
Quản trị hàng tồn kho
Thông thường, hàng tồn kho có thể được phân thành ba thành phần: nguyên
liệu thô, hàng tồn kho đang sản xuất và hàng tồn kho thành phẩm. Giống như quản trị
tiền mặt, quản trị tồn kho cũng có sự đánh đổi trong hệ thống quản trị của nó. Theo
Damodaran [1997], có ba động lực cho công ty để nắm giữ hàng tồn kho. Thứ nhất,
nguyên liệu thô được giữ để đảm bảo quy trình sản xuất luôn vận hành tốt và không bị
gián đoạn bởi sự thiếu hụt nguyên liệu thô. Thứ hai, tồn kho của hàng hóa trung gian
xuất hiện giữa quy trình sản xuất, nó sẽ được dùng để tiếp tục quy trình. Thứ ba, giữ
đủ lượng tồn kho thành phẩm để tránh rủi ro mất doanh thu, và tránh rủi ro không đáp
ứng được các đơn đặt hàng lớn và chi phí hành chính gây ra để bổ sung tồn kho. Tuy
nhiên, mặt trái của việc lưu trữ tồn kho quá nhiều là chi phí duy trì, chẳng hạn phí thuê
12
kho, phí an ninh, sự lỗi thời của hàng hóa và sự hư hao hàng hóa. Do đó, với một sự
quản trị tồn kho hiệu quả, rất nhiều rủi ro và chi phí có thể tránh khỏi. Singh [2008]
nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị tồn kho và quản trị vốn luân chuyển. Ông cho
rằng những công ty có sự quản trị tồn kho kém có thể gây nhiều vấn đề nghiêm trọng
mà có thể hủy hoại khả năng sinh lợi dài hạn và những cơ hội sống còn của doanh
nghiệp. Ngược lại, với việc quản trị tồn kho khôn ngoan, công ty có thể giảm tồn kho
đến mức tối ưu mà không gây tác động tiêu cực đến sản xuất và kinh doanh. Nghiên
cứu cũng chỉ rõ mức độ tồn kho trực tiếp ảnh hưởng đến quản trị vốn luân chuyển. Do
đó, quản trị tồn kho thu hút nhiều mối quan tâm của nhà quản trị.
Mức độ có thể xem xét của hàng tồn kho là mục tiêu chính của quản trị tồn kho.
Để tìm kiếm giải pháp cho tồn kho tối ưu, Swaminathan [2001] nghiên cứu việc tái cơ
cấu tồn kho ảnh hưởng đến quản trị tồn kho thế nào trong lĩnh vực công và tư nhân ở
Ấn Độ. Kết quả của nghiên cứu này xác nhận điều chỉnh cơ cấu tồn kho của vật liệu
thô và thành phẩm thì nhanh hơn điều chỉnh hàng tồn kho một cách toàn bộ để đạt
mức hợp lý. Có một số phương pháp khác có thể giúp việc quản trị tồn kho dễ dàng
hơn, như phương pháp số lượng đặt hàng, tồn kho theo tiến độ thời gian [just-in-time]
[AutuKaite và Molay, 2011].
2.1.1.4.
Quản trị khoản phải thu
Quản trị khoản phải thu là việc một công ty cung cấp cho những khách hàng
một khoản tín dụng để trả cho hàng hóa và dịch vụ. Những khoản tín dụng thương mại
này có thể giúp xoa dịu những va chạm về mặt tài chính [Meltzer, 1960]. Những
khách hàng mua hàng hóa và dịch vụ trên tín dụng thương mại được gọi là những
người mắc nợ công ty. Khoản phải thu là một thành phần quan trọng trong tài chính
doanh nghiệp. Ở các nước Châu Âu, như Đức và Ý, khoản phải thu chiếm hơn một
phần tư tổng tài sản [Bougheas, Mateut và Mizen., 2009]. Rajan và Zingales [1995]
nghiên cứu cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Họ cho thấy trong các mẫu gồm những
13
công ty Mỹ, 17.8 phần trăm tổng tài sản là các khoản phải thu. Chúng ta có thể thấy
rằng một sự quản trị khoản phải thu hiệu quả là vô cùng cần thiết. Smith [1987] chỉ ra
rằng cung cấp tín dụng thương mại cho khách hàng là rất quan trọng đối với các nhà
cung cấp, mà việc bán hàng hay đầu tư phụ thuộc vào khả năng tài chính của khách
hàng. Emery [1984] sử dụng phương pháp tài chính và vận hành để giải thích lý do
phía sau việc mở rộng tín dụng thương mại. Trước tiên, mở rộng tín dụng thương mại
đơn thuần là do tính linh hoạt trong cách vận hành doanh nghiệp. Ông giải thích rằng
nhu cầu của khách hàng thì không theo nguyên tắc vì thị trường vốn dĩ là không hoàn
hảo. Luôn có sự chênh lệch từ nhu cầu mong đợi, điều có thể làm sản xuất bùng phát.
Sự nới lỏng tạm thời trong tín dụng cho phép khoản phải thu biến động theo sự chênh
lệch trong nhu cầu, điều này minh họa cho sự hình thành trào lưu doanh số là trên hết
thay vì khách hàng trên hết hoặc sản phẩm là trên hết. Thứ hai, sự hỗ trợ của các trung
gian tài chính cũng tiếp tay cho việc mở rộng tín dụng thương mại. Do thị trường
không hoàn hảo, những công ty đòi hỏi phải duy trì dự trữ thanh khoản cho những nhu
cầu tiền mặt không dự báo trước. Cung cấp tín dụng thương mại cho khách hàng có
thể được xem là cung cấp khoản vay cho khách hàng, điều này cũng là một phần của
dự trữ thanh khoản. Ferris [1981] định nghĩa tín dụng thương mại như là một loại hình
cho vay ngắn hạn đặc biệt, một khoản vay gắn chặt vào cả thời gian và giá trị của việc
chuyển đổi hàng hóa. Do đó, những công ty có thể thu về lãi suất sinh lợi từ việc cho
vay những dự trữ thanh khoản đã được chuyển hóa thành nợ của khách hàng. Việc mở
rộng tín dụng thương mại cho những nhà cung cấp cơ hội để thu về lãi suất sinh lợi
cao hơn. Hill, Kelly và Lockhart [2012] kết luận rằng khoản phải thu ảnh hưởng lớn
và đồng biến với tài sản của cổ đông. Kết quả xác nhận tầm quan trọng của một chính
sách tín dụng thương mại hợp lý. Tuy nhiên, tín dụng thương mại cũng mang đến
những rủi ro. Thứ nhất, khách hàng có thể lâm vào khủng hoảng và vỡ nợ, điều này sẽ
khiến cho tín dụng thương mại trở thành nợ xấu. Thứ hai, công ty sẽ mất đi phần lãi
14
suất giữa thời gian bán hàng và thời gian thanh toán của khách hàng [Damodaran,
1997].
Dựa trên sự đánh đổi của tín dụng thương mại, kiểm soát và quản trị khoản phải
thu trở nên vô cùng quan trọng. Kumar [2010] giải thích ý nghĩa của việc quản lý công
nợ như là một quy trình ra quyết định liên quan đến sự đầu tư vào hoạt động kinh
doanh của con nợ. Mục đích của quản lý công nợ là để kích thích bán hàng và đồng
thời giảm thiểu rủi ro của việc không thu được nợ. Nếu quản lý công nợ yếu kém, tỷ
suất vốn luân chuyển sẽ gặp áp lực, gây nên phải tăng cường vốn luân chuyển hoặc
tăng nợ [Turner Hopkins, 2009]. Gillbert và Reichert [1995] tìm thấy kết quả rằng 59
phần trăm các công ty trong nhóm Fortune 500 đang sử dụng mô hình quản lý công nợ
để cải thiện việc quản trị vốn luân chuyển.
Để đạt được việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả, có hai yếu tố cần phải tập
trung. Một mặt, công ty cần biết chính sách tín dụng nào là phù hợp với hoạt động
kinh doanh của họ. Chính sách tín dụng cung cấp cho công ty một hướng dẫn làm thế
nào để giải quyết công nợ và bao nhiêu tín dụng cung cấp cho khách hàng là phù hợp.
Với một chính sách tín dụng tự do, doanh số và lợi nhuận công ty có thể tăng đáng kể,
nhưng rủi ro về nợ xấu và lãi suất mất trước cũng tăng theo. Với một chính sách tín
dụng hà khắc, độ an toàn và tính thanh khoản có thể tăng, nhưng khả năng sinh lợi của
công ty lại giảm sút. Đạt được mức độ tối ưu của sự an toàn và lợi nhuận là một nhiệm
vụ của nhà quản trị tài chính. Mặt khác, công ty nên hiểu rõ khách hàng của mình,
điều này được gọi là phân tích tín dụng. Damodaran [1997] định nghĩa phân tích tín
dụng là một phân tích được thiết kế để đánh giá mức độ đáng tin cậy của khách hàng
[trang 378]. Dựa trên phân tích năng lực khách hàng, công ty có thể ra quyết định về
tín dụng để cho phép họ mua sản phẩm và dịch vụ bằng tín dụng.
15
2.1.1.5.
Quản trị khoản phải trả
Các nhà cung cấp đề nghị tín dụng thương mại sẽ tạo ra khoản phải thu, theo
chiều ngược lại, những khách hàng chấp nhận tín dụng thương mại sẽ tạo ra khoản
phải trả. Khoản phải trả, xuất hiện khi các công ty mua hàng hóa và dịch vụ dựa vào
tín dụng, là việc thanh toán cho nhà cung cấp hàng hóa, dịch vụ, hàng tồn kho và sự
cung ứng. Một phần thưởng từ việc nhận tín dụng thương mại của người bán là công
ty có thể giảm một số đầu tư vào quản trị vốn luân chuyển và tiết kiệm một số nguồn
lực [Damodaran, 1997]. Tối đa hóa khoản phải trả và kéo dài điều khoản thanh toán có
thể là một lợi thế cạnh tranh của các công ty. Ở nước Anh, bình quân 55 phần trăm nợ
ngắn hạn được ghi nhận dưới dạng khoản phải trả [Kohler et al., 2000; Guariglia và
Mateut, 2006]. Tuy nhiên, rủi ro của việc tối đa hóa khoản phải trả bằng cách nắm giữ
thời hạn tín dụng dài từ nhà cung cấp là công ty có thể không thu được chiết khấu từ
những nhà cung cấp đó hoặc nhận được sản phẩm và dịch vụ kém chất lượng từ họ,
điều có thể phá hỏng mối liên kết kinh doanh giữa công ty và nhà cung cấp. Cuối cùng
nó sẽ ảnh hưởng đến khả năng sinh lợi của doanh nghiệp [Ganesan, 2007]. Một số yếu
tố của quản trị khoản phải trả, chẳng hạn chính sách cho khoản phải trả, việc thực hiện
chính sách và kiểm soát kết quả có thể giúp nhà quản trị đảm bảo tính hiệu quả của
việc quản trị khoản phải trả [Sanger, 2011].
2.1.1.6.
Những chính sách quản trị vốn luân chuyển
Những đặc điểm của mỗi thành phần trong vốn luân chuyển cảnh báo rằng nhà
quản trị không nên đánh giá thấp tầm quan trọng của quản trị vốn luân chuyển. Chính
sách quản trị vốn luân chuyển là một phương pháp cho việc đầu tư bằng cách sử dụng
tài sản ngắn hạn và tài trợ cho tài sản công ty bằng cách sử dụng nợ ngắn hạn
[Bandara, và Weerakoon-Banda, 2011]. Về cơ bản, có ba loại chính sách vốn luân
chuyển: chính sách vốn luân chuyển dung hòa, chính sách vốn luân chuyển mạo hiểm
và chính sách vốn luân chuyển thận trọng.
Tải về bản full